Circular 6/2010, de 21 de diciembre, de la Comisión Nacional del Mercado de Valores, sobre operaciones con instrumentos derivados de las instituciones de inversión colectiva.

Artículo 36.1 j).

400%

500%

La CNMV podrá exigir la aplicación de unas ponderaciones diferentes atendiendo a las características y riesgos de la IIC a la que se expone.

1. La determinación del compromiso deberá ajustarse a las siguientes reglas:

Las IIC calcularán y consignarán sus posiciones netas primarias en cada IIC distinguiendo entre largas y cortas, debiendo posteriormente proceder a hallar la suma de sus posiciones netas primarias largas y sus posiciones netas primarias cortas para cada IIC.

Posteriormente determinará su posición neta secundaria para cada IIC, que vendrá constituida por la diferencia entre la suma de las posiciones netas primarias largas y la de las posiciones netas primarias cortas correspondientes.

1. No se podrá efectuar ninguna compensación entre posiciones netas secundarias correspondientes a distintas IIC, por lo que la suma del valor absoluto de las posiciones netas secundarias obtenidas según el cálculo del número anterior constituirá su posición neta secundaria final.

Norma 13.ª Determinación del compromiso en otras IIC.

1. En el caso de que la entidad gestora no haya procedido a realizar la descomposición de la IIC según lo establecido en la norma 6.5 de la presente Circular, deberá considerar estas posiciones como un subyacente o factor de riesgo independiente al resto.

1. En el caso de que las IIC objeto de inversión, tanto de contado como subyacente de un instrumento derivado, lleven a cabo estrategias de gestión con apalancamientos se deberán aplicar los siguientes criterios para la determinación de la posición neta primaria:

En el caso de que la entidad gestora disponga de información actualizada, bien del nivel de apalancamiento recientemente informado en su última información pública periódica o bien a través del nivel máximo de apalancamiento que podría llegar a alcanzar la IIC informado en su folleto informativo, se multiplicará el valor de la posición por el porcentaje de apalancamiento correspondiente.

En caso de no disponer de información concreta del apalancamiento de la IIC se aplicarán las ponderaciones establecidas en el siguiente cuadro.

Tipo de IIC

Inversiones de contado

Subyacente de instrumento derivado

Artículo 36.1 letras c) y d).

100%

200%

Artículo 36.1 j).

400%

500%

La CNMV podrá exigir la aplicación de unas ponderaciones diferentes atendiendo a las características y riesgos de la IIC a la que se expone.

1. La determinación del compromiso deberá ajustarse a las siguientes reglas:

Las IIC calcularán y consignarán sus posiciones netas primarias en cada IIC distinguiendo entre largas y cortas, debiendo posteriormente proceder a hallar la suma de sus posiciones netas primarias largas y sus posiciones netas primarias cortas para cada IIC.

Posteriormente determinará su posición neta secundaria para cada IIC, que vendrá constituida por la diferencia entre la suma de las posiciones netas primarias largas y la de las posiciones netas primarias cortas correspondientes.

1. No se podrá efectuar ninguna compensación entre posiciones netas secundarias correspondientes a distintas IIC, por lo que la suma del valor absoluto de las posiciones netas secundarias obtenidas según el cálculo del número anterior constituirá su posición neta secundaria final.

1. La presente norma no aplicará a las inversiones que las IIC de IIC de inversión libre reguladas en el artículo 74 del Reglamento de IIC realicen en IIC de inversión libre y en IIC extranjeras similares.

Se añade el apartados 5 por la norma 5 de la Circular 1/2012, de 26 de julio. Ref. BOE-A-2012-10479.

Sección 2

Norma 14.ª Cómputo del límite a las primas pagadas.

Las IIC que apliquen metodología «VAR» podrán, para el cálculo del límite del 10% en primas pagadas, aplicar un coeficiente del 0,2 sobre el importe resultante de aplicar sobre el precio de adquisición las reglas de compensación admisibles según lo establecido en la norma 3.ª de la presente Circular.

Norma 15.ª Condiciones generales sobre la metodología y el modelo.

1. La metodología del Valor en Riesgo (o metodología «VAR») se puede considerar como una herramienta adecuada para la gestión del riesgo de las inversiones efectuadas por la IIC, debiendo calcularse de manera conjunta para la totalidad de las inversiones de la IIC, es decir,tanto en contado como en instrumentos financieros derivados.

1. Según lo establecido en la norma 3.ª de la presente Circular, la IIC podrá elegir entre la aplicación de un límite de “VAR Relativo” vinculado al de una cartera de referencia, o bien de un límite de “VAR Absoluto” fijado sobre el patrimonio de la IIC.

La entidad gestora deberá encontrarse en disposición de acreditar que la metodología elegida (VAR Relativo o VAR Absoluto) y los límites fijados son adecuados y acordes con la política de inversión y de riesgos establecida en el folleto informativo de la IIC, que dicha metodología captura adecuadamente la complejidad y riesgos de las estrategias de inversión, así como, de los propios instrumentos derivados en los que se pretende invertir.

1. El modelo de «VAR» deberá encontrarse adecuadamente integrado en su proceso cotidiano de gestión diaria con el objeto de asegurar que se está llevando a cabo un adecuado control del perfil de riesgo de la IIC consistente con su política de inversión.

Entre otros, se consideran generalmente aceptados los siguientes modelos: Paramétrico, simulación histórica y simulación por Montecarlo.

En todo caso el modelo deberá ser conceptualmente sólido y capturar los riesgos asociados a las posiciones mantenidas por la IIC, es decir, tanto el riesgo general de mercado como el específico, atendiendo a las características, evolución y complejidad tanto de los subyacentes de los instrumentos derivados como de la operativa o estrategias de gestión realizadas.

1. La entidad gestora deberá contar con los medios necesarios para la aplicación de dicha metodología, y con mecanismos de control interno que aseguren su adecuado funcionamiento. Antes de comenzar a utilizar el modelo, la entidad gestora deberá haber probado su funcionamiento durante un periodo suficiente, nunca inferior a 3 meses.

Asimismo, en el caso de que se aplique un modelo diseñado internamente, bien por la entidad gestora o por cualquier otra entidad de su grupo, se deberá contar previamente a su utilización, con la validación de un tercero independiente a dicho proceso que permita asegurar que captura adecuadamente los riesgos a los que se podría ver expuesta la IIC.

1. El modelo o cualquier modificación relevante ulterior deberá aprobarse por el Consejo de la IIC o de su sociedad gestora. El acuerdo del Consejo deberá incluir una declaración expresa de que el modelo se ajusta a las condiciones recogidas en la presente Circular y designar a las personas responsables de su gestión.

1. El depositario de la IIC deberá, en cumplimiento de sus funciones de supervisión y vigilancia establecidos en el artículo 93 del Real Decreto 1309/2005 y en el artículo 2 de la OM EHA 596/2008, articular un sistema de control periódico, definido en el manual de procedimientos internos a los que se refiere el artículo 9 de dicha Orden Ministerial, que le permita:

Verificar los procedimientos específicos de implementación del modelo Valor en Riesgo aplicado por la IIC, y su idoneidad atendiendo a la complejidad de los instrumentos financieros en los que se invierte y a las estrategias de gestión. Esta periodicidad será, al menos anual y tendrá lugar siempre que se produzcan modificaciones relevantes en la política de inversión y de riesgos de la IIC.

Revisar al menos mensualmente que los parámetros utilizados en el cálculo del VAR de la IIC son los adecuados y reflejan los movimientos y situación de los mercados.

Norma 16.ª Medidas complementarias y funciones de la gestión de riesgos.

1. La IIC o su sociedad gestora deberá implementar adicionalmente a la metodología «VAR» las siguientes medidas para llevar a cabo un adecuado análisis de los riesgos de la institución:

a) Realización de riguroso programa de simulaciones de casos extremos (o «stress testing») que permita estimar la pérdida en que podría incurrir la IIC como resultado de cambios inesperados tanto en los parámetros de mercado utilizados en el modelo (entre otros: volatilidades y correlaciones), del riesgo de concentración (por sectores, zonas geográficas…), riesgo específico del emisor, riesgo de apalancamiento, riesgo de liquidez y cualquier otro que el modelo podría no capturar adecuadamente.

b) Aplicar un programa de control a posteriori que, como mínimo, diariamente compare el cambio en una sesión del valor de la cartera de instrumentos financieros de la IIC, con el importe de la correspondiente pérdida potencial máxima de una sesión estimado por el modelo (back-testing).

c) Monitorizar y determinar el nivel de apalancamiento de la institución. Como norma general, la entidad tomará como referencia el nominal de las posiciones mantenidas por la IIC sobre su patrimonio.

En todo caso se podrá definir otro sistema de cálculo, aplicándose criterios prudentes, conservadores y de general aceptación, que permitan determinar niveles de apalancamiento más ajustados al riesgo asumido por la institución frente al que se obtendría de la aplicación del cálculo indicado en el párrafo anterior.

d) En el caso de estrategias de inversión para las que la metodología «VAR» pudiera no capturar adecuadamente determinados riesgos, sobre todo en aquellos instrumentos o estrategias que presentan elevados riesgos de «cola» (o «fat tails»), se deberá complementar con otras medidas de riesgo generalmente aceptadas, entre otras, el VAR Condicional (o CVAR) que representa la media de las pérdidas superiores al percentil utilizado para la medición de VAR.

1. La entidad gestora deberá considerar, tanto en la definición de los controles de riesgos como en la toma de sus decisiones de gestión, los resultados obtenidos del programa de simulaciones de casos extremos, de los niveles de apalancamiento y de otras medidas de riesgo que en su caso hubieran sido implementadas.

1. En términos generales, la periodicidad del programa de simulaciones de casos extremos, nivel de apalancamiento y de otras medidas de riesgos deberá ser mensual si bien se deberá tener cuenta en todo momento el riesgo de su cartera, el tipo de política de inversión y de riesgos llevada a cabo por la IIC. Así, por ejemplo, en el caso de que la IIC lleve a cabo una política de gestión pasiva, entre otras las basadas en la replica de un índice de mercado o de un objetivo concreto de rentabilidad establecido en el folleto informativo ú otras similares, dichas pruebas podrán realizarse con una menor periodicidad.

Sin embargo, en el caso que se produzcan cambios relevantes en la composición de la cartera de la IIC o en las condiciones de mercado existentes se deberá de inmediato proceder a un nuevo cálculo de los programas y medidas de riesgo antes mencionadas con el fin de evaluar el impacto de dichos cambios en el perfil de riesgo de la IIC.

1. En el folleto informativo se deberá advertir sobre la posibilidad de incurrir en niveles de apalancamiento relevantes e informar del nivel de apalancamiento esperado. Adicionalmente, en los informes públicos periódicos, se deberá informar del nivel de apalancamiento existente a final del periodo de referencia dentro de la sección correspondiente a las medidas de riesgo (apartado de comportamiento del fondo) del modelo recogido en los Anexos de la Circular 4/2008 de la CNMV.

1. Por todo lo indicado anteriormente, la unidad encargada de la función de gestión de riesgos será responsable de:

Respecto del modelo, asegurarse en todo momento, de su correcto funcionamiento, su validez atendiendo al perfil de riesgos de la IIC, su mantenimiento e introducción de los parámetros necesarios (entre otros volatilidades, correlaciones, etc.).

Validar e implementar para cada IIC, un procedimiento de límites de VAR consistente con el perfil de riesgo de cada una de las IIC que gestiona, debiendo ser aprobado por el Consejo de la gestora.

Establecer procedimientos relativos al diseño y a las adaptaciones y modificaciones tanto del modelo como del programa de simulación de casos extremos («stress-testing») que sean necesarias atendiendo a las posiciones mantenidas por las IIC, así como, establecer procedimientos para supervisar los resultados obtenidos sobre todo cuando se produzcan desviaciones relevantes frente a los límites de VAR establecidos.

Controlar el adecuado cumplimiento de los límites de VaR, monitorizar periódicamente el nivel de apalancamiento generado y supervisar el proceso para la determinación de la cartera de referencia en el caso que la IIC comience a aplicar Var Relativo.

Los resultados de VAR así como de las pruebas de stress-testing, back-testing y otras medidas de riesgo, deberán ser incluidos en el informe a elaborar en aplicación de lo establecido en la norma 4.2 de la Circular 6/2009 de la CNMV.

Conservar documentación detallada y precisa del modelo de «VaR» aplicado, así como del programa de simulación de casos extremos («stress-testing») y del programa de control a posteriori («back-testing»), entre otras, documentación referente a los riesgos cubiertos por el modelo, su nivel de validez y metodología junto con las asunciones y fundamentos matemáticos, así como al origen o fuentes y metodología para la determinación de los parámetros y datos de mercado utilizados (volatilidades, correlaciones, etc.).

Norma 16.ª Medidas complementarias y funciones de la gestión de riesgos.

1. La IIC o su sociedad gestora deberá implementar adicionalmente a la metodología «VAR» las siguientes medidas para llevar a cabo un adecuado análisis de los riesgos de la institución:

a) Realización de riguroso programa de simulaciones de casos extremos (o «stress testing») que permita estimar la pérdida en que podría incurrir la IIC como resultado de cambios inesperados tanto en los parámetros de mercado utilizados en el modelo (entre otros: volatilidades y correlaciones), del riesgo de concentración (por sectores, zonas geográficas…), riesgo específico del emisor, riesgo de apalancamiento, riesgo de liquidez y cualquier otro que el modelo podría no capturar adecuadamente.

b) Aplicar un programa de control a posteriori que, como mínimo, diariamente compare el cambio en una sesión del valor de la cartera de instrumentos financieros de la IIC, con el importe de la correspondiente pérdida potencial máxima de una sesión estimado por el modelo (back-testing).

c) Monitorizar y determinar el nivel de apalancamiento de la institución. Como norma general, la entidad tomará como referencia el nominal de las posiciones mantenidas por la IIC sobre su patrimonio.

En todo caso se podrá definir otro sistema de cálculo, aplicándose criterios prudentes, conservadores y de general aceptación, que permitan determinar niveles de apalancamiento más ajustados al riesgo asumido por la institución frente al que se obtendría de la aplicación del cálculo indicado en el párrafo anterior.

d) En el caso de estrategias de inversión para las que la metodología «VAR» pudiera no capturar adecuadamente determinados riesgos, sobre todo en aquellos instrumentos o estrategias que presentan elevados riesgos de «cola» (o «fat tails»), se deberá complementar con otras medidas de riesgo generalmente aceptadas, entre otras, el VAR Condicional (o CVAR) que representa la media de las pérdidas superiores al percentil utilizado para la medición de VAR.

1. La entidad gestora deberá considerar, tanto en la definición de los controles de riesgos como en la toma de sus decisiones de gestión, los resultados obtenidos del programa de simulaciones de casos extremos, de los niveles de apalancamiento y de otras medidas de riesgo que en su caso hubieran sido implementadas.

1. En términos generales, la periodicidad del programa de simulaciones de casos extremos, nivel de apalancamiento y de otras medidas de riesgos deberá ser mensual si bien se deberá tener cuenta en todo momento el riesgo de su cartera, el tipo de política de inversión y de riesgos llevada a cabo por la IIC. Así, por ejemplo, en el caso de que la IIC lleve a cabo una política de gestión pasiva, entre otras las basadas en la replica de un índice de mercado o de un objetivo concreto de rentabilidad establecido en el folleto informativo ú otras similares, dichas pruebas podrán realizarse con una menor periodicidad.

Sin embargo, en el caso que se produzcan cambios relevantes en la composición de la cartera de la IIC o en las condiciones de mercado existentes se deberá de inmediato proceder a un nuevo cálculo de los programas y medidas de riesgo antes mencionadas con el fin de evaluar el impacto de dichos cambios en el perfil de riesgo de la IIC.

1. En el folleto informativo se deberá advertir sobre la posibilidad de incurrir en niveles de apalancamiento relevantes e informar del nivel de apalancamiento esperado. Adicionalmente, en el Anexo explicativo del modelo de información publica periódica, recogido en los Anexos de la Circular 4/2008 de la CNMV, se deberá informar del nivel de apalancamiento existente a final del periodo de referencia.

1. Por todo lo indicado anteriormente, la unidad encargada de la función de gestión de riesgos será responsable de:

Respecto del modelo, asegurarse en todo momento, de su correcto funcionamiento, su validez atendiendo al perfil de riesgos de la IIC, su mantenimiento e introducción de los parámetros necesarios (entre otros volatilidades, correlaciones, etc.).

Validar e implementar para cada IIC, un procedimiento de límites de VAR consistente con el perfil de riesgo de cada una de las IIC que gestiona, debiendo ser aprobado por el Consejo de la gestora.

Establecer procedimientos relativos al diseño y a las adaptaciones y modificaciones tanto del modelo como del programa de simulación de casos extremos («stress-testing») que sean necesarias atendiendo a las posiciones mantenidas por las IIC, así como, establecer procedimientos para supervisar los resultados obtenidos sobre todo cuando se produzcan desviaciones relevantes frente a los límites de VAR establecidos.

Controlar el adecuado cumplimiento de los límites de VaR, monitorizar periódicamente el nivel de apalancamiento generado y supervisar el proceso para la determinación de la cartera de referencia en el caso que la IIC comience a aplicar Var Relativo.

Los resultados de VAR así como de las pruebas de stress-testing, back-testing y otras medidas de riesgo, deberán ser incluidos en el informe a elaborar en aplicación de lo establecido en la norma 4.2 de la Circular 6/2009 de la CNMV.

Conservar documentación detallada y precisa del modelo de «VaR» aplicado, así como del programa de simulación de casos extremos («stress-testing») y del programa de control a posteriori («back-testing»), entre otras, documentación referente a los riesgos cubiertos por el modelo, su nivel de validez y metodología junto con las asunciones y fundamentos matemáticos, así como al origen o fuentes y metodología para la determinación de los parámetros y datos de mercado utilizados (volatilidades, correlaciones, etc.).

Se modifica el apartado 4 por la norma adicional.1 de la Circular 4/2011, de 16 de noviembre. Ref. BOE-A-2011-19174.

Norma 17.ª Criterios cualitativos y cuantitativos para la determinación del VAR.

1. Como norma general la estimación del «VAR» deberá realizarse con una frecuencia diaria, un intervalo de confianza del 99% (asumiendo pérdidas superiores a las estimadas únicamente en un 1 por 100 de las ocasiones) y con un horizonte temporal no superior a un mes (o 20 días hábiles). No obstante, las IIC con políticas de gestión activas, por ejemplo con elevadas rotaciones de cartera, deberán fijar horizontes temporales inferiores, nunca superiores a la semana (o 5 días hábiles).

Adicionalmente, las IIC podrán realizar reescalados tanto del horizonte temporal como del intervalo de confianza. La reducción del intervalo de confianza deberá ser excepcional y debidamente justificado por la entidad gestora, no pudiendo ser inferior al 95%.

1. Para la estimación deberá especificarse el conjunto de precios y tipos de mercado que se consideren relevantes para capturar adecuadamente la evolución futura de los precios de las posiciones componentes de la cartera de la IIC. Sin perjuicio de lo anterior, deben considerarse entre otros los siguientes factores mínimos:

a) Para las posiciones sobre instrumentos de tipos de interés y de renta fija, deberá modelizarse la curva de tipos de interés de cada divisa en que se denominen los activos de la IIC a través de alguno de los procedimientos generalmente aceptados. La curva de tipos deberá dividirse en un mínimo de seis segmentos de vencimiento para englobar las variaciones de la volatilidad de los tipos a lo largo de dicha curva. Sin embargo, las entidades que mantengan un gran número de posiciones en diferentes vencimientos o que estén involucradas en estrategias de arbitraje complejas, requerirán una mayor cantidad de factores de riesgo para medir sus exposiciones a los tipos de interés.

b) Para posiciones sobre riesgo de crédito, incluida la renta fija se deberá tener en cuenta toda la información obtenida a través de fuentes de mercado, entre otras cotizaciones de «Credit Default Swaps», de otros bonos emitidos por el emisor, etc., con el objetivo de definir en primer lugar curvas de crédito o de diferenciales sobre otras curvas de rendimiento (curvas swap o gubernamentales) específicos de dicho subyacente o emisor. En función de las características y del riesgo del emisor será posible también la aplicación de curvas sectoriales, que agrupen la evolución del diferencial o crédito de un conjunto de emisores que presentan una características similares en cuanto al sector, zonas geográfica, calificaciones crediticias, etc.

c) Para posiciones denominadas en divisas, deberá considerarse individualmente la variabilidad del tipo de cambio entre el euro y cada moneda extranjera en que estén expresadas las posiciones de la IIC.

d) Para posiciones sobre activos de renta variable, deberá considerarse de forma individualizada la variabilidad global de cada uno de los mercados de acciones en los que la entidad mantenga posiciones. A menos que la IIC posea una concentración significativa en posiciones sobre acciones individuales, en cuyo caso será preciso analizar aisladamente la variabilidad de dichas acciones, la variabilidad de las posiciones en acciones individuales o índices sectoriales podrá recogerse corrigiendo las estimaciones de la variabilidad global del mercado mediante una estimación de su beta.

e) Para posiciones sobre materias primas, se deberán establecer criterios de máxima prudencia a la hora de realizar compensaciones entre materias primas con orígenes diferentes. Adicionalmente, se deberán también tener en cuenta determinadas características que en estos mercados pudieran tener una mayor influencia en la formación de sus precios, entre otros: factores macroeconómicos y geopolíticos, características de los precios de los futuros (entre otras «backwardation» y «contango»), saltos (o «jumps») en los retornos.

f) Para posiciones sobre IIC, se deberán establecer criterios de máxima prudencia a la hora de realizar compensaciones asegurándose en todo momento que las políticas de inversión y de riesgo son similares. Adicionalmente, también se deberá tener en cuenta los problemas e impactos sobre la determinación de la volatilidad y la evolución futura, como consecuencia de la propia naturaleza de este subyacente, en los que su precio se determina en función de la cartera existente en cada momento, y que puede sufrir modificaciones relevantes por decisiones de gestión.

1. El período previo de observación para la realización de estimaciones, entre otras de volatilidades y correlaciones, será de al menos un año, salvo cuando la IIC o su sociedad gestora, en cumplimiento de sus funciones de gestión y control, considere más prudente utilizar otros períodos de observación. Siempre que se apliquen técnicas de estimación que otorguen un peso diferencial a las observaciones históricas según su relativa lejanía en el tiempo deberán utilizarse criterios conservadores y prudentes. Adicionalmente, deberán tenerse en cuenta las características indicadas en la norma 27.2 de la presente Circular.

1. La entidad deberá aplicar en todo momento criterios de máxima prudencia a la hora de considerar la correlación entre instrumentos financieros sobre todo cuando sean de distinta naturaleza (por ejemplo, la renta variable con los tipos de interés), debiéndose prestar una especial atención en los casos en los que la reducción que se produce en el VAR global de la IIC por la consideración de dichas correlaciones sea relevante.

En todo caso, la entidad gestora deberá disponer de documentación justificativa, entre otros estudios o informes de expertos independientes, metodologías de medición de VAR generalmente aceptadas en la práctica, etc., en los que se ponga de manifiesto que dichas reducciones de riesgo vía correlación son consistentes, prudentes y estables a lo largo del tiempo.

1. La actualización de los parámetros y datos de mercado utilizados para la estimación del valor en riesgo deberá ser diaria. Excepcionalmente, la actualización podría realizarse con una frecuencia distinta, no superior a la semanal, siempre y cuando se encuentre adecuadamente justificada atendiendo a las características o naturaleza del instrumento financiero.

1. Para las posiciones en opciones financieras el modelo debe reflejar la relación entre la evolución de los precios de la posición y su subyacente, así como la totalidad de factores de variabilidad del precio que puedan considerarse significativos, entre otros, la volatilidad (riesgo vega), convexidad (riesgo gamma), correlación, etc. En todo caso, el modelo paramétrico no sería adecuado para capturar el riesgo de instrumentos derivados que presenten un comportamiento no lineal en su evolución frente a la del subyacente.

1. En el caso de que la IIC lleve a cabo inversiones para las que no sea posible un cómputo adecuado de su VaR, bien por tratarse de un instrumento derivado o activos para los que no sea posible o no se disponga de información suficiente con la que modelizar sus riesgos, la entidad gestora deberá aplicar criterios adicionales de máxima prudencia para la determinación de su VaR a los efectos de los límites establecidos en el folleto de la IIC, entre otros, computando como máxima pérdida el precio de mercado del activo o bien la que resulta de los programas de simulación de casos extremos (o «stress-testing»).

1. En el informe anual que elabore la unidad encargada de la función de auditoria interna según lo establecido en la norma 6.2.ª de la Circular 6/2009, deberá existir un pronunciamiento expreso respecto a que los procedimientos relativos a los datos y parámetros utilizados en el modelo, entre otros volatilidades y correlaciones, cumplen de forma satisfactoria con los requisitos exigidos por esta norma, poseen un sólido fundamento y se aplican con rigor, así como sobre la cartera de referencia de las IIC que apliquen el VaR relativo.

Norma 18.ª Límites de VAR Relativo y VAR Absoluto.

1. En caso de aplicación de VaR relativo, el límite máximo de VAR de la IIC no podrá ser superior a dos veces al VAR de una cartera de referencia (o benchmark) establecido para cada factor de riesgo, en concreto:

siendo:

CR: Cartera de referencia

En todo caso, no podrá ser utilizada la metodología de VAR Relativo en el caso de IIC con políticas de inversión y riesgos que presenten cambios frecuentes o en aquellos casos en los que no sea posible determinar consistentemente la composición de la cartera de referencia. Entre otras, serían válidas para la aplicación de VAR Relativo todas aquellas estrategias de gestión basadas en replicar o tomar como referencia un índice o «benchmark» de mercado definido en el folleto informativo de la IIC.

A la hora de determinar la composición de la cartera de referencia se deberán cumplir los siguientes requisitos:

a) Deberá existir una identificación individualizada de cada uno de los componentes debiéndose corresponder con activos o subyacentes de los regulados en el apartado 2 de la norma primera.

b) El perfil de riesgo de la cartera de referencia deberá reflejar de la manera más exacta posible el perfil de riesgo y de inversión establecido en el folleto informativo de la IIC.

En todo caso, se deberán aplicar criterios de máxima prudencia de manera que en el caso de existir más de una cartera de referencia para definir el perfil de riesgo de la IIC se deberá elegir aquella que presente un menor potencial de riesgo.

c) La cartera de referencia no podrá presentar ningún tipo de apalancamiento, es decir, no podrá contener ningún tipo de instrumento derivado ni ningún otro activo o instrumento que incorpore un derivado implícito, con las dos siguientes excepciones:

Que la IIC que lleve a cabo estrategias de inversión largas/cortas (o estrategias long/short).

Que la IIC pretenda realizar una cobertura global del riesgo de tipo de cambio o divisa.

d) La suma del valor de mercado de las posiciones que componen la cartera de referencia no podrán superar el patrimonio de la IIC. En el caso que la IIC lleve a cabo estrategias de gestión basadas en la toma de posiciones largas y cortas, la suma de dichas posiciones deberá realizarse en valores absolutos.

e) Deberán establecerse procedimientos que definan los criterios aplicables para la determinación de la cartera de referencia que deberán incorporarse a los manuales de procedimientos de la entidad gestora, así como soporte documental de los cambios que se produzcan en su composición.

1. En caso de aplicación de VaR absoluto, éste deberá ser calculado sobre el patrimonio de la IIC y con un límite máximo que será determinado en función de su política inversión y perfil de riesgo definido en el folleto informativo, en concreto:

En todo caso el límite máximo fijado en el folleto informativo de la IIC no podrá ser superior al 20% del patrimonio calculado a un mes y bajo un nivel de confianza del 99%. En función de los parámetros utilizados por la IIC para el cálculo del VAR, dicho límite máximo podrá ser escalado para periodos de tiempo inferiores y niveles de confianza diferentes, como mínimo del 95%, bajo la siguiente fórmula:

Siendo:

VaRX-T: Límite máximo de VAR para un cierto nivel de confianza «x» y horizonte temporal «t».

Coeficiente: Valor de la distribución normal inversa según el intervalo de confianza «x» elegido.

1. En la sección correspondiente a las medidas de riesgo (dentro del apartado de comportamiento del fondo) del modelo de información pública periódica recogida en los Anexos de la Circular 4/2008 de la CNMV, se deberá aportar sobre los niveles de VAR alcanzados en concreto: el más alto, el más bajo y la media durante el año en curso. Adicionalmente, se deberá aportar información de la cartera de referencia en el caso de ser aplicado VAR Relativo dentro del anexo explicativo del modelo de información pública periódica recogido también en los Anexos de la Circular 4/2008 de la CNMV.

Norma 18.ª Límites de VAR Relativo y VAR Absoluto.

1. En caso de aplicación de VaR relativo, el límite máximo de VAR de la IIC no podrá ser superior a dos veces al VAR de una cartera de referencia (o benchmark) establecido para cada factor de riesgo, en concreto:

siendo:

CR: Cartera de referencia

En todo caso, no podrá ser utilizada la metodología de VAR Relativo en el caso de IIC con políticas de inversión y riesgos que presenten cambios frecuentes o en aquellos casos en los que no sea posible determinar consistentemente la composición de la cartera de referencia. Entre otras, serían válidas para la aplicación de VAR Relativo todas aquellas estrategias de gestión basadas en replicar o tomar como referencia un índice o «benchmark» de mercado definido en el folleto informativo de la IIC.

A la hora de determinar la composición de la cartera de referencia se deberán cumplir los siguientes requisitos:

a) Deberá existir una identificación individualizada de cada uno de los componentes debiéndose corresponder con activos o subyacentes de los regulados en el apartado 2 de la norma primera.

b) El perfil de riesgo de la cartera de referencia deberá reflejar de la manera más exacta posible el perfil de riesgo y de inversión establecido en el folleto informativo de la IIC.

En todo caso, se deberán aplicar criterios de máxima prudencia de manera que en el caso de existir más de una cartera de referencia para definir el perfil de riesgo de la IIC se deberá elegir aquella que presente un menor potencial de riesgo.

c) La cartera de referencia no podrá presentar ningún tipo de apalancamiento, es decir, no podrá contener ningún tipo de instrumento derivado ni ningún otro activo o instrumento que incorpore un derivado implícito, con las dos siguientes excepciones:

Que la IIC que lleve a cabo estrategias de inversión largas/cortas (o estrategias long/short).

Que la IIC pretenda realizar una cobertura global del riesgo de tipo de cambio o divisa.

d) La suma del valor de mercado de las posiciones que componen la cartera de referencia no podrán superar el patrimonio de la IIC. En el caso que la IIC lleve a cabo estrategias de gestión basadas en la toma de posiciones largas y cortas, la suma de dichas posiciones deberá realizarse en valores absolutos.

e) Deberán establecerse procedimientos que definan los criterios aplicables para la determinación de la cartera de referencia que deberán incorporarse a los manuales de procedimientos de la entidad gestora, así como soporte documental de los cambios que se produzcan en su composición.

1. En caso de aplicación de VaR absoluto, éste deberá ser calculado sobre el patrimonio de la IIC y con un límite máximo que será determinado en función de su política inversión y perfil de riesgo definido en el folleto informativo, en concreto:

En todo caso el límite máximo fijado en el folleto informativo de la IIC no podrá ser superior al 20% del patrimonio calculado a un mes y bajo un nivel de confianza del 99%. En función de los parámetros utilizados por la IIC para el cálculo del VAR, dicho límite máximo podrá ser escalado para periodos de tiempo inferiores y niveles de confianza diferentes, como mínimo del 95%, bajo la siguiente fórmula:

Siendo:

VaRX-T: Límite máximo de VAR para un cierto nivel de confianza «x» y horizonte temporal «t».

Coeficiente: Valor de la distribución normal inversa según el intervalo de confianza «x» elegido.

1. En el Anexo explicativo del modelo de información publica periódica, recogido en los Anexos de la Circular 4/2008 de la CNMV, se deberá aportar sobre los niveles de VAR alcanzados en concreto: el más alto, el más bajo y la media durante el año en curso. Adicionalmente, se deberá aportar información de la cartera de referencia en el caso de ser aplicado VAR Relativo.

Se modifica el apartado 4 por la norma adicional.2 de la Circular 4/2011, de 16 de noviembre. Ref. BOE-A-2011-19174.

Norma 19.ª Excesos en los límites y otras cautelas adicionales.

1. Bajo el programa de control a posteriori (o back-testing), se entenderá por exceso en una sesión, el cambio del valor de la cartera de instrumentos financieros que rebase el importe de la correspondiente pérdida potencial máxima estimada por el modelo.

En el caso que el número de excesos alcanzados durante los últimos 250 días hábiles, sea superior a 4 e inferior a 10 la gestora deberá llevar a cabo un proceso de revisión que permita justificar el origen de dicho exceso y su magnitud con el objetivo de evaluar en su caso la necesidad de introducir mejoras en el modelo o en los límites establecidos hasta el momento.

1. La IIC deberá aplicar un factor reductor del 50% de los límites de VAR relativo o VAR absoluto indicados en el folleto de la IIC y comunicar de inmediato al Consejo de la entidad y a la CNMV, en el caso de que:

El número de excesos sea superior a 10.

Los resultados de VAR Condicional o de las pruebas de simulación de casos extremos estimen en la práctica totalidad de los escenarios y de manera recurrente unas pérdidas superiores a más del doble de las fijadas en los límites de «VAR».

Cuando se detecten posibles escenarios en los que con motivo de la realización de operaciones con elevados apalancamientos se pudieran producir niveles de pérdidas estimadas superiores al patrimonio de la IIC.

En casos concretos, la CNMV podrá permitir que no se aplique el factor reductor, previa justificación, por parte de la IIC o de la entidad gestora, de los motivos que los han originado, y siempre que: dichas situaciones se encuentran adecuadamente identificadas y controladas, el modelo sea fundamentalmente sólido y se disponga de procedimientos y controles internos adecuados con los que evitar incurrir en pérdidas muy superiores a los límites de VAR fijados en el folleto de la IIC.

1. La CNMV podrá imponer modificaciones en el funcionamiento del modelo de la IIC, y en su caso, cuando considere que:

a) El modelo no estima con la precisión suficiente el riesgo de sus posiciones.

b) Los procedimientos utilizados y los escenarios contemplados para el análisis de condiciones extremas de mercado no resultan adecuados o suficientes.

c) Los controles a posteriori sobre el funcionamiento del sistema son imprecisos o defectuosos.

d) De los controles a posteriori se obtiene un número elevado de excesos, indicando que el modelo no es suficientemente preciso.

e) En general, siempre que, por cualquiera que fuere la causa, la estimación realizada por el modelo no recoge suficientemente la pérdida potencial máxima de la cartera de instrumentos financieros de la IIC.

1. En aplicación de lo establecido en el artículo 8.7 de la OM EHA 888/2008, cuando por causas ajenas a la voluntad de la entidad gestora se superen los límites de VaR fijados en el folleto informativo de la institución, el exceso generado deberá regularizarse en el plazo máximo de tres meses. Dicho plazo se reducirá en quince días hábiles desde el momento en el que se superen en más de un 20% el límite de VaR establecido.

1. Se añaden al Anexo 1 de la Circular 3/2008 de la CNMV, de 11 de septiembre, de la Comisión Nacional del Mercado de Valores, sobre normas contables, cuentas anuales y estados de información reservada de las instituciones de inversión colectiva, los modelos Mx3, MR3 y MV3 contenidos en el Anexo A de la presente Circular.

1. Quedan sustituidos los modelos T01, M04, MB2 y MD3 de la Circular 3/2008 de la CNMV, de 11 de septiembre, de la Comisión Nacional del Mercado de Valores, sobre normas contables, cuentas anuales y estados de información reservada de las instituciones de inversión colectiva, por los contenidos en el Anexo A de la presente Circular, al objeto de incorporar información de determinadas partidas acreedoras, del interés de mercado (lineal) y el valor de mercado ex-cupón, de los importes de suscripciones y reembolsos diarios así como del importe comprometido por los nuevos factores de riesgo regulados en la presente Circular.

1. Queda sustituido el modelo G02 incluido en la Circular 7/2008 de la Comisión Nacional del Mercado de Valores sobre normas contables, cuentas anuales y estados de información reservada de las Empresas de Servicios de Inversión, Sociedades Gestoras de Instituciones de Inversión Colectiva y Sociedades Gestoras de Entidades de Capital-Riesgo, por el contenido en el Anexo B de la presente Circular, al objeto de incorporar información más desglosada de los importes de comisiones satisfechas por las Sociedades Gestoras de Instituciones de Inversión Colectiva.»